Una volta che abbiamo effettuato una buona analisi delle decisioni, verificato le varie opzioni, calcolato i flussi di cassa scontati dobbiamo decidere. Ci possiamo affidare a più criteri.
1. Valore attuale netto (net present value.)
Il valore attuale netto netto totale del progetto rappresenta il valore totale aggiunto o sottratto all’azienda se investiamo nel progetto steso. Alla luce dei calcoli effettuati negli esempi precedenti, il nostro caso ci porta a:
uscite dall’investimento netto iniziale (net investment outflow) = 24100
valore attuale dei flussi di cassa annui e finale (present value of inflows) = 22709
valore attuale netto = – 1391
Se il valore attuale netto è positivo dovremmo effettuare l’investimento. Se è negativo non dovremmo procedere.
2. Tasso di rendimento interno. (internal rate of return.)
Il TIR è il tasso al quale l’ammontare dell’investimento netto iniziale è uguale a quello dei flussi di cassa in entrata futuri, vale a dire il tasso al quale il VAN è pari a zero.
Se abbiamo flussi di cassa uguali ogni anno, possiamo calcolare il tasso agevolmente. Possiamo usare un foglio elettronico e trovare che nel nostro caso il tasso è pari al 6,43%. Dato che il tasso di rendimento è inferiore al costo del capitale non effettueremmo l’investimento.
Uno dei problemi del TIR è l’ipotesi che ogni anno saremo capaci di guadagnare il TIR ogni volta in cui si reinvestono i flussi di cassa in entrata. Questo porta una distorsione rispetto al VAN.
Vediamo un esempio relativo a quattro progetti.
PROGETTO INVESTIMENTO FDC 1°ANNO FDC 2°ANNO TIR VAN
A 2000 0 4500 50% 3130
B 2000 1500 2250 50% 2810
C 2000 2450 1000 55% 2640
D 2000 0 4210 45% 2940
In base al TIR sceglieremmo il progetto C, mentre in base al VAN, che ricordiamo essere il criterio migliore in assoluto, sceglieremmo il progetto D.
Dato che il TIR è più semplice da calcolare e soprattutto di più immediata comprensione, come tasso di rendimento da confrontare con un costo del capitale, può essere opportuno correggerne il calcolo per rimuovere alcune delle sue distorsioni.
Possiamo modificare l’ipotesi relativa al tasso di reinvestimento calcolando il TIR in modo che il nostro costo del capitale sia il tasso di reinvestimento. Per fare questo usiamo un foglio elettronico.
Inseriamo nelle celle da A2 a A7 i flussi di cassa e quindi usiamo la funzione TIR.VAR (MIRR nelle versioni in inglese.) Il costo del capitale ipotizzato è il 12% e anche il tasso di reinvestimento dei flussi di cassa annui assumiamo che sia pari al costo del capitale, per ipotesi. Il risultato che otteniamo è un TIR del 9%, inferiore al costo del capitale e che quindi spinge alla rinuncia all’investimento.
-24100 9%
5788 =TIR.VAR(A2:A7;12%;12%)
5788
5788
5788
5788
3. Discounted payback period
Un metodo semplice, ma sbagliato per valutare il ritorno di un investimento è vedere entro quanti anni il capitale reinvestito sarà recuperato grazie alle entrate di cassa future.
Per esempio se l’investimento netto iniziale è di 24100 euro e le entrate annue future sono di 5788 euro, possiamo fare 24100/5800, ottenendo come risultato 4,2 anni.
Il problema è che in questo modo non viene riconosciuto il time value of money e quindi non si dà importanza all’inflazione, all’incertezza e ai costi opportunità.
Possiamo allora utilizzare il metodo del discounted payback period, scontando i flussi di cassa futuri, ad esempio utilizzando delle tabelle di attualizzazione e ottenendo una tabella come la seguente:
ANNO FLUSSO DI CASSA Fattore di conversione FDC scontato Totale alla data
1 5788 0,893 5169 5169
2 5788 0,797 4613 9782
3 5788 0,712 4121 13903
4 5788 0,636 3681 17584
5 5788 0,567 3282 20866
5 3250 0,567 1843 22709
Come vediamo, in tutti i cinque anni di durata del progetto, i flussi di cassa complessivi, una volta attualizzati per tenere conto del time value, non pareggiano mai l’importo dell’investimento iniziale speso (24100 euro.) Questo risultato è coerente con quelli ricavati usando il VAN e il TIR (anche non modificato,) mentre senza effettuare l’attualizzazione saremmo stati fuorviati e avremmo rischiato erroneamente di approvare il progetto.
AGGIUSTAMENTI PER I RISCHI E PER I PROGETTI INTERNAZIONALI.
Nelle analisi di capital budgeting dobbiamo prestare attenzione particolare ai rischi.
Notiamo che l’incertezza e il rischio sono due concetti diversi. L’incertezza si ha quando non si hanno delle basi su cui prendere delle decisioni. Il rischio invece si ha quando tali basi le abbiamo, ma i risultati possibili sono svariati. Più alta è la variabilità dei risultati, maggiori sono i rischi.
Supponiamo di dover decidere se creare una nuova linea di prodotto. Non possiamo utilizzare il nostro costo del capitale come tasso di sconto dei flussi di cassa poiché questo progetto può avere una più ampia variabilità di risultati. Possiamo aggiustare un più alto livello di rischio, però, semplicemente alzando il tasso di sconto. Un tasso di sconto più alto riflette un più alto tasso di rendimento che richiediamo ogniqualvolta sosteniamo un rischio maggiore.
Un altro modo per aggiustare i rischi è capire il loro impatto sui risultati. Per misurare come una variazione al progetto determini un risultato diverso possiamo utilizzare le analisi di sensitività e le simulazioni. Le prime sono usate per determinare la variazione nel VAN data da un cambiamento in una variabile. Le seconde ci permettono di simulare i risultati di un progetto per una data distribuzione di variabili. Occorre comunque una definizione chiara di tutte le variabili rilevanti associate al progetto. Infine notiamo come le analisi di sensitività siano più semplici da implementare visto che le simulazioni richiedono modelli informatici più sofisticati.
Nel caso di progetti internazionali dobbiamo considerare i rischi di cambio, i rischi politici, quelli di iperinflazione e tutti quelli legati ai Paesi esteri e che potrebbero creare o aggiungere valore alla Casa Madre.
ANALISI EX POST
Uno dei passi più importanti è il follow up del progetto e il confronto tra risultati stimati ed effettivi. Questa analisi ex post può aiutare a identificare gli errori entro il processo. Un sistema di tracciatura formale degli investimenti aiuta a essere onesti. Per esempio se annunciamo che i risultati effettivi saranno tracciati durante la vita del progetto, possiamo scoprire che le persone soggette alle stime saranno più attente. Lo scopo delle analisi ex post e della tracciatura è raccogliere informazioni che condurranno a miglioramenti per il processo di capital budgeting.